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星期六, 11月 16, 2013

香港新股上市分析:原生態牧業有限公司(01431)

利好
  • 內地優質乳品的需求相當殷切,預計優質牛奶的需求將持續快速增長;
  • 歐睿國際預測於2013-2017年中國乳品零售銷售價值的複合年增長率達到12.1%;
  • 按於2012年12月31日的畜群規模及2012年原料奶產量計,公司在中國分別名列第5及第4位;
  • 四個牧場位於中國黑龍江和吉林兩省的松嫩平原,該處有充裕的牧草地及可耕地,確保為現有營運和日後擴張計劃提供穩定的飼料供應,特別是松嫩平原位於乾燥而清涼的溫帶,與世界一流如法國布列塔尼和日本北海道的產乳區相似,適合飼養優質乳牛和生產優質原料奶;
  • 公司的原料奶的平均微生物數目和體細胞數目分別低至4,000個╱毫升和162,000個╱毫升,而平均蛋白質和脂肪比例則分別高達3.4%和4.2%,按該等參數計算,被視為中國最安全和最有營養的原料奶;
  • 憑藉專業管理知識,公司有能力把包括繁殖、飼料管理及為乳牛設計舒適的生活環境在內的營運程序標準化,能穩定地生產質量超出歐盟原料奶質量標準(全球原料奶及其他乳品的最高行業標準之一)的原料奶及以高價出售原料奶。根據歐睿國際表明及根據其與業內專家及乳牛畜牧公司進行的行業訪談,公司生產的原料奶屬於超優質原料奶類別;
  • 2012年所有牧場上的乳牛每頭平均每年產奶量達到8.9噸,相較行業平均數高出約62%;
  • 五大客戶包括伊利集團、蒙牛集團、飛鶴乳業集團、光明乳業集團及艾倍特,當中大部分為中國領先的乳品製造商,該等領先的製造商中,中國的兩大乳品品牌蒙牛集團及飛鶴乳業集團皆向公司採購超優質原料奶;
  • 擬建立自有飼料種植場,與鄰近地區的當地農民之間的策略合作安排,擴充業務至包括產銷飼料及有機肥料等上游業務,有助穩定優質飼料供應,並且循環利用牛糞將有助儘量減少外購商業肥料的數量,降低營運成本,及減低營運對環境造成的影響;
  • 截至2012年12月31日共飼養3.7萬頭乳牛(每日生產約460噸原料奶),現有計劃於未來三年在松嫩平原增建五個牧場(包括一個供教育旅遊用的牧場、一個專供飼養後備牛用的牧場及三個供商業生產用的牧場),目標是於2017年之前把總畜群規模擴大至約10萬頭乳牛;
  • 2013年6月,與美國乳品供應商及牧場營運商Select Services(由美國領先乳品合作組織Select Milk Producers, Inc.成立,憑藉獲肯定的乳品設計、建設、營運及管理方式(Select Milk Producers, Inc.的合作成員據此建立自家牧場及加工廠)處理全球日益關注的食品安全問題)訂立一項無法律約束力的諒解備忘錄,擬在包括將優質胚胎進口至中國、推進青年牛繁殖技術及專有技術的發展、許可及採用創新型牛奶加工及配方技術以及乳品設施設計及建設等若干營運方面訂立共同合作安排,以改善整體營運效率及盈利能力;
  • 計劃利用專利牛奶加工及配方技術,生產由原料奶加工並以與Select Services共同建立的品牌推出市場的高端濃縮奶品;
  • 2010-2012年截至12月31日為止三個財年原料奶銷量分別是95噸、35,722噸及168,070噸,而截至2012年6月30日為止六個月及截至2013年6月30日為止六個月原料奶銷量分別為80,209噸及85,079噸;
  • 2012年原料奶的平均售價達到每噸約人民幣4,100元,較中國主要生產地區的原料奶平均售價高出約25%;
  • 截至2013年6月30日為止六個月,原料奶的平均售價達到每噸約人民幣4,527元,相較2012年同期上升10.9%;
  • 2010-2012年截至12月31日為止三個財年收益分別是人民幣33.7萬元、人民幣1.48785億元及人民幣6.89113億元,大幅增長,而截至2012年6月30日為止六個月及截至2013年6月30日為止六個月收益分別為人民幣3.27382億元及3.85129億元;
  • 2010-2012年截至12月31日為止三個財年毛利分別為人民幣11.3萬元、人民幣5,138.1萬元及人民幣2.60483億元,猛增,而截至2012年6月30日為止六個月及截至2013年6月30日為止六個月毛利分別為人民幣1.27253億元及人民幣1.50462億元;
  • 截至2010年、2011年及2012年12月31日為止三個財年溢利(不包括未實現的生物資產公平值收益)分別為人民幣250萬元、人民幣1.8億元及人民幣1.92億元,而截至2012年及2013年6月30日為止六個月溢利(不包括未實現的生物資產公平值收益╱虧損)分別為人民幣9,070萬元及人民幣1.161億元,顯示其業績正在快速成長;
  • 按截至2012年12月31日為止財年、截至2012年及2013年6月30日為止六個月溢利(不包括未實現的生物資產公平值收益╱虧損)溢利(不包括未實現的生物資產公平值收益)分別為人民幣1.92億元、人民幣9,070萬元及人民幣1.161億元,粗略計算出從2012年7月1日至2013年6月30日為止一年溢利約人民幣2.174億元(折合每股溢利人民幣0.0556元),相當於招股區間市盈率介於35.17-44.91倍,比對同業現代牧業(01117)同期的45.58倍(@4.00港元),加上現時公司的業績正在快速增長,推斷是次作價存在若干的空間;
  • 集資金額當中約75%將用於興建五個預期將於2015年底前完工的新牧場、約15%將用作發展上游營運、及約10%將用作營運資金及一般企業用途,全數用到主營業務裡頭;
  • 蒙牛已同意擔任基礎投資者,認購6,000萬美元的股份,該等股份設有六個月禁售期;
利淡
  • 是次公售12.21484億股股份當中2.44297億股為銷售股份;
  • 牧場於2010年開始營運及生產原料奶,營運歷史相當有限;
  • 原料奶容易受到污染,投資者須有心理準備,股價可能受到國內奶品安全問題的困擾;
  • 國內乳牛畜牧及乳品行業內的競爭激烈;
  • 牧場有大規模爆發任何病情或傳染病的可能性;
  • 內地勞工短缺或勞資糾紛及勞工成本可能上漲;
  • 乳牛以公平值減銷售成本估值,生物資產未變現公平值時有波動;
  • 截至2010年、2011年及2012年12月31日為止三個財年及截至2012年6月30日為止六個月及2013年6月30日為止六個月,飼料成本分別佔總銷售成本的75.9%、78.9%、79.2%、80.1%及77.4%,飼料價格波動及飼料供應中斷可對業務及經營業績造成不利影響;
  • 2011年12月31日、2012年12月31日及2013年6月30日,來自首五大客戶蒙牛集團、伊利集團、光明乳業集團、飛鶴乳業集團及艾倍特的應收貿易賬款佔到絕大部分應收貿易賬款總額;
  • 按截至2012年12月31日為止財年、截至2012年及2013年6月30日為止六個月溢利(不包括未實現的生物資產公平值收益╱虧損)溢利(不包括未實現的生物資產公平值收益)分別為人民幣1.92億元、人民幣9,070萬元及人民幣1.161億元,粗略計算出從2012年7月1日至2013年6月30日為止一年溢利約人民幣2.174億元(折合每股溢利人民幣0.0556元),相當於招股區間市盈率介於35.17-44.91倍,比對同業輝山乳業(06863)截至2013年3月31日為止財年於生物資產公平值調整前的年度溢利為人民幣10.13889億元(折合每股溢利人民幣0.0704元),相當於2013財年招股區間市盈率約33.92倍(@3.04港元),不吸引;

財務比率(12/2010→12/2011→12/2012)

流動比率:0.25→0.16→0.14
速動比率:0.15→0.07→0.06

長期債項/股東權益:67.02%→95.86%→50.55%
總債項/股東權益:83.77%→129.09%→78.75%
總債項/資本運用:50.16%→49.94%→52.31%

股東權益回報率:4.25%→49.87%→35.52%
資本運用回報率:2.54%→19.29%→23.59%
總資產回報率:0.98%→7.96%→8.09%

經營利潤率:2,406.23%→127.60%→30.44%
稅前利潤率:2,406.23%→127.60%→30.44%
邊際利潤率:2,406.23%→127.60%→30.44%

存貨周轉率:0.01→1.19→4.95


附註:本文只供參考之用,並不構成要約、招攬或邀請、誘使、任何不論種類或形式之申述或訂立任何建議及推薦,讀者務請運用個人獨立思考能力自行作出投資決定,如因相關建議招致損失,概與「貝沁才」交流室、編者及作者無涉。

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