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星期六, 12月 06, 2014

香港新股上市分析:富貴生命國際有限公司(01438)

利好
  • 公司是亞洲預售殯葬服務市場的先驅;
  • 根據Frost&Sullivan的資料,以合約銷售額、收入及土地儲備(界定為公司所擁有或管理以擬於日後以墓地形式出售的土地)計算,公司於2013年為亞洲最大的綜合殯葬服務供應商;
  • 根據Frost&Sullivan的資料,於2013年,以合約銷售計算,於馬來西亞整體預售殯葬服市場的佔有率達56.3%,並無任何其他競爭對手擁有超過6.0%的市場佔有率,而在新加坡及印尼的預售殮葬服務市場的佔有率分別達78.6%及36.1%;
  • 截至2013年12月31日,在馬來西亞及新加坡的任何殯葬服務經營者當中,擁有最大規模的銷售團隊,同時亦擁有印尼所有殯葬服務經營者當中最大規模的銷售團隊之一;
  • 業務覆蓋整個殯葬服務行業的價值鏈,包括銷售龕位及墓地、提供墓穴設計及建設服務、提供墓園及骨灰龕設施維護服務、防腐、殯儀及火化服務,是亞洲少數可向客戶提供全面綜合殯葬解決方案的殯葬服務供應商之一,服務涵蓋在殯儀館內提供的防腐及殯儀服務、在本身的火葬場提供火化服務,以及在墓園及骨灰龕設施內提供龕位、墓地、神主靈牌及墓穴設計和建設。根據Nielsen報告,在馬來西亞所有殯葬服務供應商當中,公司獲大部份受訪者認同為提供全面種類服務及產品的供應商,所提供的墓地及龕位種類繁多;
  • 在馬來西亞及新加坡,以Nirvana及富貴品牌營運業務,並計劃於泰國使用相同品牌,而在印尼,則以富貴、Lestari及「NV」品牌營運業務,已在該等地區普遍建立起高知名度的品牌;
  • 根據就新加坡及馬來西亞的殯葬服務行業對40歲或以上的華裔人口進行的調查而作出的Nielsen報告,在殯葬服務行業,以專業水平、可信度、服務及產品質素以及設施維護方面,公司在馬來西亞是最獲認同的品牌,而在新加坡亦是最獲認同的品牌之一;
  • 於2013年,在馬來西亞設施內的單穴墓地的平均銷售價格,高出由非牟利機構營運的墓園內墓地的平均價格三倍以上,在新加坡骨灰龕設施內的龕位的平均售價,分別高出由政府及非牟利機構營運的骨灰龕設施的龕位平均售價30倍及兩倍以上;
  • 銷售代理網絡的銷售代理人數及平均生產力一直增長,截至2011年、2012年及2013年12月31日分別有2,682名、2,778名及3,022名銷售代理,而於2011年、2012年及2013年每名活躍代理的合約銷售額分別約為53,000美元、57,000美元及60,000美元;
  • 毋須向第三方銷售代理支付任何基本薪金,固定薪金開支較維持內部銷售團隊來得低,加上向銷售代理支付的佣金是根據實際收到的客戶付款計算,有助於與銷售代理的利益一致,並可激勵銷售代理監察和一直跟進向客戶收款;
  • 截至2014年6月30日,有四個現有墓園及兩座骨灰龕設施正在擴建中,當中在雪蘭莪州的士毛月墓園是首個及最大的墓園,由於持續收購鄰近的土地,自1990年開業以來,此墓園的規模已由202,343平方米擴大至截至2014年6月30日的260萬平方米,士毛月設施擁有的可供銷售的墓地共佔地超過142,000平方米,而未開發的可供未來發展的土地面積超過667,000平方米。預期在馬來西亞雪蘭莪州莎阿南的現有場址興建更多骨灰龕設施,以及預期為配合在馬來西亞檳城島的極樂寺而開發一座新的骨灰龕設施,亦正在新加坡領取必要的監管批准,以擴大現有骨灰龕設施的樓面面積,並且計劃進一步收購鄰近馬來西亞的主要墓園及印尼雅加達附近的額外土地,以擴充於該等地區的現有墓園,亦計劃擴充部份現有殯葬設施的容量;
  • 截至2014年6月30日,在馬來西亞有一個新建發展項目及一個骨灰龕及殯儀館設施正在開發中及進行土地用途改變的過程中,及在具有龐大市場潛力的印尼收購鄰近雅加達位於坦格朗一幅用以開發為新墓園的土地,並且已於2013年在泰國收購地塊,並成功為在該土地上興建墓園獲得執照。此外,越南人的文化背景及殯葬習俗使越南成為尊貴殯葬服務的一個合適市場,當地人均可支配收入不斷增加、監管環境相對寬鬆及殯葬市場百花齊放而變得吸引,因此亦與越南一名當地地主訂立不具約束力的諒解備忘錄,計劃斥資約500萬美元,以建立一座新發展的墓園;
  • 尋求在中國殯葬服務行業的合作及投資機會,已於2014年9月與一名墓園經營者訂立不具約束力諒解備忘錄,投資由該經營者經營的墓園,並開發廣東省一幅土地,投資及合作的價值逾9,000萬美元;
  • 「愛與關懷」計劃負責籌辦第三方慈善捐獻活動,以提供殮葬及殯儀服務,公司通過與富貴愛心基金會(一家私營慈善基金)合作,免費捐出多個龕位及殯儀服務,為「愛與關懷」計劃出一分力;
  • 於2011年、2012年及2013年,來自預售服務及產品的合約銷售額分別合共為1.126億美元、1.296億美元及1.532億美元,複合年增長率達16.6%,分別佔合約銷售總額78.7%、80.8%及83.9%,預售市場潛力遠遠大於即用市場;
  • 截至2011年、2012年、2013年12月31日為止三個財年及截至2013年及2014年6月30日為止六個月,收入分別為1.16832億美元、1.24161億美元、1.39715億美元、6,614.2萬美元及7,058.2萬美元,同期毛利分別為7,666萬美元、8,484.3萬美元、9,7177萬美元、4,428.1萬美元及5,018萬美元,收入及毛利大幅增長,而毛利率分別為65.62%、68.33%、69.55%、66.95%及71.09%,亦有提升;
  • 截至2011年、2012年、2013年12月31日為止三個財年公司擁有人應佔溢利分別為1,718.5萬美元、2,495.3萬美元及3,528.9萬美元,利潤率分別為14.71%、20.1%及25.26%;
  • 集資金額當中約25.0%將用作土地收購及新建設,藉此提升現有墓園、骨灰龕設施及殯儀館的容量、約40.0%將用作透過新建發展項目,在新市場設立新墓園、骨灰龕設施及殯儀館、約25.0%將用作選擇性收購能配合在亞洲現有或新市場(包括馬來西亞、中國及香港)的業務及策略的現有殯葬服務供應商、及約10.0%將作為營運資金及其他一般企業用途所需資金,全數用到主營業務裡頭;
  • 全國性大型保險公司泰康人壽保險股份有限公司及私募股權基金視野資本這兩家基石投資者均已同意按發售價認購總金額為3,000萬美元的可供認購的股份,合計6,000萬美元,該等股份設有六個月禁售期;
利淡
  • 所有業務均位於東南亞地區,並且集中在馬來西亞,所在國家的經濟可能放緩;
  • 在極度分散的殯葬服務行業當中面對日趨激烈的競爭;
  • 於2011年、2012年及2013年,前20大代理直接相關的總合約銷售分別佔總合約銷售約17.6%、14.6%及15.2%,業務極度依賴銷售代理網絡招攬業務,但對銷售代理網絡的直接控制權有限;
  • 由於殯葬服務的性質相當個人化,因而預計、洞識及回應不斷改變的消費者偏好非常困難;
  • 業務相當依賴消費者的信任及信心,但是同時涉及客戶和其家人情緒壓力事件,若然有關針對一般業務或針對任何特定地點業務的不利報導或客戶投訴可能損害公司的聲譽及消費者對公司服務的信任及信心,因而對銷售及財務業績以及品牌的價值造成不利影響;
  • 累積基金及維護基金的投資資產未必足夠應付日後的殯葬服務成本,或可能蒙受重大損失或回報大幅下跌,因而嚴重損害經營業績及履行已售的預售殯儀服務組合的責任的能力,以及妥善維護墓園的能力;
  • 於2011年、2012年、2013年及截至2014年6月30日為止六個月,向首五大供應商的採購分別佔總採購的57.9%、59.6%、53.0%及53.9%,而向單一最大供應商的採購分別佔總採購的25.1%、23.9%、18.0%及19.5%;
  • 員工成本上升;
  • 到新市場拓展業務涉及非常多的不確定因素及風險;
  • 根據《1960年馬來西亞土地徵收法》第三章,各州當局有權徵收任何須作公眾用途的土地。而在新加坡,根據《徵地法》(第152章),新加坡共和國總統可宣佈收回任何私人擁有的土地作公共用途,用於任何符合公眾利益或可供公共事業使用的工作或業務,或作任何符合公眾利益的,或作任何住宅、商業或工業用途。任何強制收購或收回土地將要對業務、經營業績或財務狀況造成重大不利影響;
  • 泰國的附屬公司及其持有的土地受泰國法例下外資擁有限制所限;
  • 收入及經營開支主要以馬來西亞令吉、新加坡元及印尼盾計值,存有匯率波動的風險;
  • 有與當地合作夥伴產生糾紛或遇到當地合作夥伴未能履行相關合約安排的條款的可能性;
  • 務必留意截至2013年及2014年6月30日為止六個月,收入分別為6,614.2萬美元及7,058.2萬美元,以及同期毛利分別為4,428.1萬美元及5,018萬美元,同比均有所增加,不過,同期除稅前溢利分別為2,272.7萬美元及2,011.8萬美元,以及同期公司擁有人應佔溢利分別為1,669.2萬美元及1,342.5萬美元,同比下跌的業績情況;
  • 截至2013年12月31日為止財年公司擁有人應佔溢利為3,528.9萬美元(折合每股溢利約0.0131美元),相當於2013財年招股區間市盈率介於29.41-33.14倍,比對同期類同企業福壽園(01448)約27倍的市盈率,加上考慮到上一點提及的收入和毛利均上升但除稅前溢利和公司擁有人應佔溢利均下跌的情況,並不覺得是次公售股份的作價便宜;

財務比率(12/2011→12/2012→12/2013)

流動比率:1.34→1.55→1.76
速動比率:0.60→0.71→0.83

長期債項/股東權益:733.02%→115.98%→40.44%
總債項/股東權益:983.89%→152.52%→60.91%
總債項/資本運用:41.77%→24.70%→16.49%

股東權益回報率:327.58%→97.56%→70.86%
資本運用回報率:13.91%→15.80%→19.18%
總資產回報率:6.55%→9.00%→11.92%

經營利潤率:20.28%→29.13%→36.13%
稅前利潤率:20.28%→29.13%→36.13%
邊際利潤率:14.71%→20.10%→25.26%

存貨周轉率:1.14→1.24→1.35


附註:本文只供參考之用,並不構成要約、招攬或邀請、誘使、任何不論種類或形式之申述或訂立任何建議及推薦,讀者務請運用個人獨立思考能力自行作出投資決定,如因相關建議招致損失,概與「貝沁才」交流室、編者及作者無涉。

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