香港新股上市分析：嘉耀控股有限公司(01626)

利好

• 主要營運附屬公司湖北金三峽在中國成立超過二十年，在中國大陸紙質卷煙包裝行業累積逾20年經驗，與主要客戶建立了牢固的業務關係；
• 根據歐睿報告，公司擁有2013年全國市佔率約1.5%；
• 中國煙草市場由中國政府壟斷，主要有國家煙草專賣局及中國煙草總公司。中國26家卷煙製造商中，其中16家為省級中煙工業公司，9家為中國煙草實業發展中心旗下的非省級公司和1家煙草公司上海煙草。公司為10家省級中煙工業公司及5家中國煙草實業發展中心旗下非省級公司生產紙質卷煙包裝，為該15家卷煙製造商的核准供應商之一；
• 包裝設計不僅可傳達品牌信息、價值及文化，亦可展現特定品牌的質量，區別於市場上其他品牌及假冒偽劣產品，相關需求相當龐大，因此，憑藉對紙質卷煙包裝的專長，根據不同行業客戶的具體產品形象設計及包裝要求，公司於2005年開始生產藥品、酒類飲品、食品和其他社會產品的社會產品紙質包裝；
• 已與中國多間高等院校簽署合作協議，培養堪用的技術專才；
• 截至2011年、2012年及2013年12月31日為止三個財年收益分別為人民幣4.26248億元、人民幣4.38533億元及人民幣4.95773億元，同期公司擁有人應佔利潤分別為人民幣2,846萬元、人民幣3,890.1萬元及人民幣3,542.7萬元，業績尚且穩定；
• 截至2013年12月31日為止財年公司擁有人應佔利潤人民幣3,542.7萬元(折合每股利潤約人民幣0.1181元)，相當於2013財年招股區間市盈率介於6.81-9.94倍，作價尚且合理；
• 集資金額當中約33.1%用作技術改進及現有設備更新換代、約22.7%用作採購及安裝新設備及機械，擴大產品種類和提升產能、約21.5%用作發展宜昌生產基地二期的社會產品紙質包裝廠房、約8.3%用作提升設計及開發實力、約5.4%用作擴充銷售及營銷網絡，提升與現有客戶的關係和發掘與潛在客戶的商機、及約9.0%用作一般營運資金，全數用到主營業務裡頭；
• 是次公售75,000,000股股份(75,000,000股/2,000股 = 3.75萬手)，規模極其細小，不能抹煞股份於掛牌上市初期因「貨源歸邊」而出現短期股價走高的情況；

利淡

• 公售規模細小，預期股份流動性低；
• 公眾健康意識增強；
• 國內勞工短缺、勞工成本持續增加；
• 中國卷煙行業任何加強煙草控制措施或行業整合或對公司的業務及前景產生不利影響；
• 公司主要在中國從事紙質卷煙包裝(其次是社會產品紙質包裝)的設計、生產及銷售，為客戶生產多種紙質卷煙包裝，大致可分為(i)硬及軟質小盒；(ii)卷煙條盒；及(iii)可包裝及製造多盒小盒的卷煙禮盒，正值國內官場反貪腐行動持續，對香煙的銷售存有若干影響，可能進而影響到公司的未來業績表現；
• 根據相關中國政府及監管規定，自2011 年起，中國卷煙製造商需通過招標制度甄選包裝材料供應商，市場競爭加劇；
• 可能因過往不合規外判透過競標所取得銷售合同之生產工程而面臨訴訟風險；
• 截至2011年、2012年及2013年12月31日為止三個財年，向最大供應商的採購額分別佔總採購額約7.0%、14.0%及30.7%，向首五大供應商的採購額分別佔總採購額約27.6%、34.9%及50.0%；
• 截至2011年、2012年及2013年12月31日為止三個財年，五大客戶(均為卷煙製造商或紙質卷煙包裝製造商)收益合共分別約佔總收益的69.3%、57.9%及59.6%，最大客戶分別約佔收益的19.9%、20.6%及22.7%，顯然依賴少數客戶；
• 於2011 年、2012 年及2013 年12 月31 日，持續經營業務的貿易應收款項及應收票據分別約為人民幣9,370萬元、人民幣1.799億元及人民幣1.494億元，分別佔持續經營業務總資產約15.6%、28.8%及26.3%，應收客戶貿易款項與應收票據的收款週期長且未必可悉數收回的風險；
• 截至2011年、2012年及2013年12月31日為止均錄得流動負債淨值；
• 主要營運附屬公司湖北金三峽的現有高新技術企業證書須於2015年屆滿後續期，若然不能續期，或不再享有按調減稅率15%支付企業所得稅；

財務比率(12/2011→12/2012→12/2013)

流動比率：0.96→1.00→0.82
速動比率：0.74→0.90→0.66

長期債項/股東權益：11.83%→0.00%→179.37%
總債項/股東權益：141.33%→137.83%→462.03%
總債項/資本運用：98.62%→109.31%→123.77%

股東權益回報率：16.83%→21.15%→105.91%
資本運用回報率：11.74%→16.78%→28.37%
總資產回報率：3.88%→4.56%→6.23%

經營利潤率：8.18%→11.71%→12.42%
稅前利潤率：8.18%→11.71%→11.25%
邊際利潤率：6.68%→8.87%→7.15%

存貨周轉率：4.01→7.19→7.03


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