香港新股上市分析：恒發洋參控股有限公司(00911)

利好

• 客戶對西洋參的需求日益殷切；
• 根據Ipsos報告，於2013年，加拿大及美國西洋參出口量中，以香港為目的地的分別約佔90.3%及45.9%，香港被視為全球最主要的西洋參收運港口之一；
• 根據Ipsos報告，按截至2011年、2012年及2013年12月31日為止財年的銷售收益及銷售量計，公司是香港最大的一級西洋參批發商(一級批發商乃指直接從種植商、採收商或大宗出口商採購及進口西洋參，再轉批發給客戶的批發商)，而截至2013年12月31日為止財年，公司佔香港一級西洋參批發商市場總收益逾50%；
• 現時，公司是香港參茸藥材寶壽堂商會(香港歷史最悠久的參茸商會之一)成員，並曾為香港中藥業協會於2011年籌辦的人參專題展覽及講座給予支持；
• 公司主席、行政總裁、創辦人及控股股東之一的楊永仁先生經營西洋參行業逾20年，行業經驗豐富，公司由小型私人企業晉身成為眼下香港西洋參批發行業的龍頭企業之一；
• 公司已在香港註冊三項商標，並有意積極地發展及保持旗下「恒發」品牌；
• 公司在野山參方面的購買力已達市場領先地位；
• 繼續參與香港優質旅遊服務計劃的活動，以及全國性和國際性的會議及交易會，如美食博覽及香港貿易發展局所舉辦的國際現代化中醫藥及健康產品展覽會暨會議等，亦繼續贊助西洋參研究項目，譬如本公司於2012年1月為香港浸會大學中醫藥學院代表著作有關西洋參的書籍《細說花旗參》所進行的研究提供贊助，此等舉措將提高公眾對旗下「恒發」品牌的認識及進一步以健康為出發點推廣食用西洋參，繼而刺激市場需求持續增長，最終帶動銷售；
• 截至2011年、2012年及2013年12月31日為止三個財年收益分別為4.46380億港元、4.92276億港元及7.6297億港元，複合年增長率30.74%；
• 儘管截至2012年12月31日為止財年毛利有所下跌，唯其仍由截至2011年12月31日為止財年的約8,815.6萬港元增加到截至2013年12月31日為止財年的約1.79424億港元；
• 儘管截至2012年12月31日為止財年公司擁有人應佔年度溢利大幅下降，但是公司擁有人應佔年度溢利仍由截至2011年12月31日為止財年的約4,440.9萬港元增加到截至2013年12月31日為止財年的約1.28613億港元，而扣除非經營項目後，經調整財年純利由截至2011年12月31日為止財年約3,820萬港元增加到截至2013年12月31日為止財年約1.28億港元；
• 集資金額當中70%用作提高購買能力，及擴大於種植參及野山參批發市場的市場份額(根據現時市場供求，估計當中約90%將用於購買種植參，及約10%用於購買野山參，全部均將向客戶銷售)、3%用作宣傳及推銷旗下「恒發」品牌及通過設立店中店專營店擴充零售業務，藉以擴展零售業務部，及招聘銷售人員管理店中店專營店、10%用作一般營運資金及其他一般企業用途，大多數用到主營業務裡頭；

利淡

• 集資金額當中17%用作償還若干銀行貸款；
• 財務狀況及經營業績可能受季節性影響；
• 西洋參批發業的競爭相當激烈，一直保持香港最大一級西洋參批發商的地位並不容易；
• 西洋參價格波動；
• 有遇上假冒西洋參的風險；
• 種植參的種植和野山參的生長受到天然情況所限，倘出現不利天氣情況，西洋參數量和質素將可能降低，也未能保證有其他西洋參來源替補，無法保證供應的穩定性；
• 瀕危公約由包括加拿大、美國、香港及中國的成員國就(其中包括)西洋參出入口事宜透過立法施行，根據瀕危公約，西洋參獲分類為瀕危物種，行業受到嚴格規管；
• 截至2011年、2012年及2013年12月31日為止三個財年，西洋參的銷售佔收益分別約99.6%、89.8%及95.2%，但全部的西洋參供應依賴外在種植商、大宗出口商及其他供應商；
• 於截至2011年及2012年12月31日為止兩個財年，相關客戶透過第三方付款人清償合共分別約2.617億港元及1.541億港元的款項，相當於截至2011年及2012年12月31日為止兩個財年收益分別約58.6%及31.3%，須承受與第三方付款相關的多項風險；
• 截至2011年、2012年及2013年12月31日為止三個財年，向首五大客戶的銷售總額佔收益分別約76.4%、63.5%及66.5%，而向最大客戶的銷售則佔收益分別約27.6%、15.3%及26.0%，從首五大客戶賺取大部分收益；
• 未來的業績增長在相當程度上取決於能否繼續向種植商及大宗出口商獲取穩定的優質未經加工處理西洋參供應，以支持銷售增長，這是一件很難控制的事情；
• 由於用作購買西洋參及購買投資物業資金的銀行借貸，因此，截至2011年12月31日，曾經出現過流動負債淨額約為1.43389億港元；
• 毛利由截至2011年12月31日為止財年的約8,815.6萬港元減少約8.8%到截至2012年12月31日為止財年的約8,039.6萬港元；
• 公司擁有人應佔年度溢利由截至2011年12月31日為止財年的約4,440.9萬港元減少約27.3%至截至2012年12月31日為止財年的約3,234.2萬港元，扣除非經營項目後，經調整純利由截至2011年12月31日為止財年的約3,820萬港元減少約77.5%到截至2012年12月31日為止財年的約860萬港元；
• 截至2013年12月31日為止財年公司擁有人應佔溢利1.28613億港元(折合每股溢利0.0643港元)，相當於2013財年招股區間市盈率介於22.39-30.79倍，就算2014財年招股區間預測市盈率真的能夠降至介於11-15倍，是次公售股份作價仍算不上便宜；

財務比率(12/2011→12/2012→12/2013)

流動比率：0.78→1.04→1.20
速動比率：0.57→0.49→0.45

長期債項/股東權益：1.16%→3.77%→1.14%
總債項/股東權益：275.55%→306.99%→151.04%
總債項/資本運用：247.29%→274.29%→144.28%

股東權益回報率：23.49%→28.47%→53.10%
資本運用回報率：21.08%→25.44%→50.72%
總資產回報率：5.20%→4.55%→12.70%

經營利潤率：11.40%→11.19%→20.16%
稅前利潤率：13.01%→12.34%→20.05%
邊際利潤率：9.95%→6.57%→16.86%

存貨周轉率：3.37→1.52→1.35


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