香港新股上市分析：合生元國際控股有限公司(01112)

利好
— 股份具有國內消費內需概念；
— 根據歐睿國際的資料，估計2010-2014年中國嬰幼兒配方奶粉總零售量及零售總額的複合年增長率分別是14.9%及17.2%；
— 「合生元」是國內著名的高端嬰幼兒營養品及護理用品品牌；
— 根據歐睿國際的資料，按照零售銷售額計算，產品分別佔到2009年中國兒童益生菌沖劑產品市場及中國超高端嬰幼兒配方奶粉產品市場的85.4%及13.1%，內地高端嬰兒配方奶粉市佔率居次；
— 打從今年5月開始，公司新推出「葆艾」品牌嬰幼兒護理用品及嬰幼兒紙尿褲，今年7月又推出防溢乳墊，擴大產品線的種類；
— 旗下產品包括高端兒童益生菌沖劑、嬰幼兒配方奶粉及乾製嬰幼兒食品，該等高端產品提價來轉嫁成本相較容易，比較不受通貨膨脹影響；
— 公司從法國、挪威及瑞士等歐洲先進國家及美國進口優質材料，確保旗下產品的高品質；
— 包括266個地區分銷商及各自的分銷網絡遍及全國各省市、直轄市與自治區超過5,026家嬰童專賣店(2012年以前將增加到6,000家，VIP專賣店達到4,000家)、1,572家商場超市及眾多藥房向客戶推銷產品，同時於選定的藥房及商場超市開設「媽媽100」會員區推廣產品(未來3年商場超市會員區數目增加到3,000家及藥房會員區數目增至500家)；
— 已登記的「媽媽100」會員數目從2006年12月31日的482,379名增加到2010年6月30日的1,829,810名，增幅279.33%；
— 截至2010年上半年為止，各個產品環節－嬰幼兒配方奶粉、兒童益生菌沖劑、乾製嬰幼兒食品及嬰幼兒護理用品的毛利率分別達到68.4%、79.6%、69.3%及57.6%，相當高，總體毛利率達到七十個巴仙以上，超過同業十多個巴仙；
— 2007-2009財年營收及溢利之複合年增長率分別達到72.29%及148.89%，至於2010年上半年營收及純利分別是4.9614億元人民幣及1.16753億元人民幣，同比增長119.88%及229.18%，足見其業績正在快速成長；
— 集資金額的35%進一步鞏固品牌形象及其認知度、20%用於跟上游供應商合作、15%拓展分銷網絡及渠道、15%用來研發及擴大生產設施與倉庫、5%用以來年升級資訊技術系統、餘額撥作一般營運資金及企業用途，全數用到主營業務裡頭；
— 恒安(01044)副主席兼行政總裁許連捷通過其家族信託基金投資1億元，擔任基礎投資者，該等股份設有6個月禁售期；

利淡
— 須定期跟法國供應商簽約取得兒童益生菌沖劑，貨價於每次簽訂協議時設定；
— 截至2008及2009年底為止財年及截至2010年6月30日為止6個月，旗下嬰幼兒配方奶粉產品收益分別佔到總收益的12.5%、42.6%及58.0%，顯示其業績愈來愈單一依賴嬰幼兒配方奶粉產品，至於兒童益生菌沖劑、乾製嬰幼兒食品及嬰幼兒護理用品的收益分別佔到總收益的27%、8.6%及5.5%；
— 2010財年股權持有人應佔合併溢利將不少於人民幣2.3億元人民幣(折合每股溢利0.3833元人民幣)，相當於2010財年招股區間預測市盈率介於22.36-26.83倍，比對同業澳優(01717)、環球乳業(01007)及雅士利國際(01230)之2010財年預測市盈率分別是10.73倍、12.5倍及20.18倍，是次公售股份作價明顯不便宜。就算假設來年預測溢利能夠猛增八成，即2011財年招股區間預測市盈率介於12.42-14.91倍，比對同業十倍多的2011財年預測市盈率，是次作價也不見得十分吸引；


財務比率(12/2007→12/2008→12/2009)

流動比率：1.39→1.70→2.25
速動比率：1.19→1.19→1.53

長期債項/股東權益：-.--%→-.--%→-.--%
總債項/股東權益：-.--%→-.--%→0.29%
總債項/資本運用：-.--%→-.--%→0.29%

股東權益回報率：43.46%→39.66%→63.51%
資本運用回報率：43.44%→39.55%→63.51%
總資產回報率：16.85%→20.00%→38.22%

經營利潤率：14.55%→13.70%→21.14%
稅前利潤率：14.55%→13.70%→21.14%
邊際利潤率：9.29%→10.77%→19.38%

存貨週轉率：14.67→7.35→6.90


附註：本文只供參考之用，並不構成要約、招攬或邀請、誘使、任何不論種類或形式之申述或訂立任何建議及推薦，讀者務請運用個人獨立思考能力自行作出投資決定，如因相關建議招致損失，概與「貝沁才」交流室、編者及作者無涉。