香港新股上市分析：賽得利控股有限公司(01768)

利好
— 是首家具備「巴西概念」來港掛牌上市的股份；
— 全球尤其中國的黏膠漿及黏膠短纖需求持續增長，按照需求計算，中國是世界上最大溶解木漿市場；
— 根據PCI Fibres的資料，按照供應量計算，公司是2009年中國最大溶解木漿供應商，市佔率達到38%；
— 公司在巴西擁有自有桉樹種植園，能夠穩定產出桉木(生產溶解木漿所用的主要原料)，並於巴西及中國的工廠生產溶解木漿(該等產品計有黏膠漿及特種漿，廣泛用於紡織品、非紡織品、輪胎、增稠劑、漆、香煙過濾嘴、藥品、食品、腸衣及化妝品等產品)及黏膠短纖(是一種由纖維素組成或提取自纖維素的纖維，主要原料是黏膠漿，具有棉的吸水性及透氣性，用於各種紡織品及非紡織品，如嬰兒濕巾、個人護理用品、醫用墊及家用濕巾)，是世界上最大的特種纖維素生產商之一；
— 旗下有10種產品(主要生產特種纖維素的公司平均擁有5種產品)，是2009年擁有最廣泛的特種纖維素產品線的主要生產商之一；
— 根據PCI Fibres的資料，黏膠漿的一般甲纖含量介於91-95%，由於公司採用了更先進的預水解硫酸鹽法工藝技術，因而產出的黏膠漿的甲纖含量最高達到96%，有效降低客戶於黏膠短纖生產過程中的損耗；
— 棉花產量日益減少，今年棉價已大幅上漲，黏膠短纖是棉花的替代品；
— 預計到2013年底位於巴西的工廠的設計年產能將從46.5萬公噸溶解木漿增加到55萬公噸，並且希望2011年12月以前位於中國的工廠的設計年產能從12萬公噸黏膠短纖提高到16萬公噸，另估計正在中國福建省莆田市新興建一所設計年產能20萬公噸黏膠短纖工廠的兩期工程，將分別於2012年3月及2012年12月投產；
— 集資金額40%用於擴大位於巴西的生產線規模、35%興建黏膠短纖製造廠、15%進行收購、餘額撥作一般營運資金，全數用到主營業務裡頭；
— 2010及2011年預測淨利分別是3.02億美元及2.7億美元(折合每股攤薄盈利分別0.0896美元和0.0801美元)，相當於2010年招股區間預測市盈率介於9.44-13.16倍及2011年招股區間預測市盈率介於10.56-14.72倍，比對國際同業Rayonier之2010及2011年預測市盈率分別是23.6倍及21.8倍、Tembec之2010及2011年預測市盈率分別是245倍及17.5倍，是次公售股份作價明顯相對便宜；

利淡
— 業務極受行業下游的需求影響，過往曾經大幅波動；
— 營運成本以雷亞爾及人民幣計算，然而業績卻以美元報價，這可能產生匯兌風險，做成不利影響；
— 截至2010年6月底為止公司牽涉565宗以一般民事、稅務及勞務為主的訴訟，當中總值940萬美元索價極其可能實現；


財務比率(12/2007→12/2008→12/2009)

流動比率：1.77→1.16→0.94
速動比率：1.60→0.99→0.82

長期債項/股東權益：30.60%→50.03%→36.50%
總債項/股東權益：38.82%→65.02%→52.04%
總債項/資本運用：28.93%→41.14%→35.86%

股東權益回報率：9.10%→-.--%→9.26%
資本運用回報率：6.78%→-.--%→6.38%
總資產回報率：5.76%→-.--%→5.07%

經營利潤率：42.46%→4.25%→25.51%
稅前利潤率：39.57%→-.--%→18.92%
邊際利潤率：34.89%→-.--%→19.36%

存貨週轉率：6.41→5.55→10.38


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