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星期六, 10月 03, 2015

香港新股上市分析:蘭州莊園牧場股份有限公司(01533)

利好
  • 根據弗若斯特沙利文報告,甘肅的冷鏈液態奶產品市場按零售銷售值計由2009年人民幣6億元增加至2014年人民幣10億元,複合年增長率為12.5%,預期進一步增加至2019年人民幣19億元,複合年增長率為12.8%;
  • 根據弗若斯特沙利文報告,青海的冷鏈液態奶產品市場按零售銷售值計由2009年人民幣2億元增加至2014年人民幣3億元,複合年增長率為11.6%,預期進一步增加至2019年人民幣6億元,複合年增長率為11.6%;
  • 公司創立於2000年,至今已成為受認可的綜合乳製品公司,自2008年獲農業部、國家發改委、財政部、商務部及其他政府機關名為農業產業化國家重點龍頭企業之一;
  • 根據弗若斯特沙利文報告指出,按零售銷售值計,公司於2014年在甘肅及青海地區市場的冷鏈液態奶產品市場排名第一,市場份額為19.0%;
  • 以「莊園牧場」、「聖湖」及「永道布」(「莊園牧場」及「聖湖」分別為甘肅及青海的知名品牌,「莊園牧場」近年更是屢獲表揚)等三個不同品牌營銷產品,亦於2014年開始以「永道布」品牌營銷具犛牛奶成份的特色乳製品(蛋白質、脂肪及鈣和磷等其他礦物質含量較普通牛奶高)及具青藏高原特色的其他特色乳製品(如青藏高原獨有的青稞及黑枸杞),並有計劃定位為全國品牌,面向全國市場;
  • 乳製品組合豐富多樣,截至2015年3月31日,供應逾50種主要的液態奶及乳飲料產品,向零售消費者出售的主要產品包括(i)液態奶產品(包括巴氏殺菌乳(即鮮奶)、超高溫乳、調製乳及發酵乳)以及(ii)乳飲料,能夠滿足不同消費者的要求與口味;
  • 嚴格遵守適用的品質標準,獲得多項獎項及證書,包括巴氏殺菌乳及超高溫乳製品獲中國綠色食品發展中心頒發的綠色食品證書、中國質量認證中心頒發的ISO9001:2008質量管理體系認證證書,蘭州生產廠房則獲中國質量認證中心頒佈的HACCP認證;
  • 目前擁有及營運五個奶牛牧場(包括於2015年7月開始試營的一個奶牛牧場),以及透過與當地奶農合作共同經營三個奶牛牧場,確保穩定地生產乳製品;
  • 截至2012年、2013年及2014年12月31日為止三個財年及截至2015年3月31日為止三個月,向第三方供應商採購的生鮮乳分別佔生產用生鮮乳總額約72.3%、69.7%、59.9%及54.6%,依賴第三方供應商的程度趨降,而且已定下策略為擴充自營奶牛牧場及現有聯營奶牛牧場的奶牛存欄量,使日後可從內部採購約60%的生鮮乳需求,使可達致均衡、互補但又多元化的生鮮乳供應來源,滿足乳製品的生產需要;
  • 冷鏈液態奶產品的毛利率於截至2014年12月31日為止財年及截至2015年3月31日為止三個月分別為38.6%及38.2%,優於其他乳製品;
  • 從2012年開始,公司加強冷鏈液態奶產品的研發、擴大產能及銷售,截至2012年、2013年及2014年12月31日為止財年及截至2015年3月31日為止三個月,冷鏈液態奶產品的營業額分別為人民幣7,520元、人民幣9,870萬元、人民幣1.791億元及人民幣6,380萬元,分別佔同期的總營業額17.9%、21.3%、32.8%及43.9%,成為甘肅及青海地區市場領先的冷鏈液態奶產品銷售商,且有計劃繼續擴展冷鏈產能及經銷網絡,以增加於甘肅及青海地區市場的冷鏈液態奶產品銷售,進一步擴展至中國西北部市場的其他省份;
  • 營業額由截至2012年12月31日為止財年的人民幣4.20417億元上升至截至2014年12月31日為止財年的人民幣5.45239億元,複合年增長率約13.88%;
  • 於生物資產公允值調整前的財年溢利由截至2012年12月31日為止財年的人民幣5,700萬元上升至截至2014年12月31日為止財年的人民幣8,010萬元,複合年增長率約18.5%,而於生物資產公允值調整後的公司權益股東應佔溢利由截至2012年12月31日為止財年的人民幣5,431萬元增至截至2014年12月31日為止財年的人民幣6,540.9萬元,複合年增長率約9.74%;
  • 截至2014年12月31日為止財年公司權益股東應佔溢利為人民幣6,540.9萬元(折合每股溢利約人民幣0.4655元),相當於2014財年招股區間市盈率介於8.91-14.02倍,比對規模較大的同業現代牧業(01117)同期的12.65倍(@2.35港元),作價尚且合理;
  • 集資淨額當中約32%用於撥付在甘肅建設3,000個社區新鮮奶亭所需部分資金,作為冷鏈液態奶產品經銷網絡擴展工作的一部分,計劃利用資金以建設奶亭,購買和安裝設備、約30%用作撥付從澳洲或新西蘭進口約5,000頭奶牛(其中預期於2016年進口約3,000頭及於2017年進口約2,000頭)所需部分資金、約20%用作推廣「永道布」、「莊園牧場」及「聖湖」三個品牌、約8%用作建設新技術中心以進行產品開發活動、以及約10%用作一般營運資金,全數用到主營業務裡頭;
  • 胡克良先生(西安東方的主席及控股股東及於2013年公司的五大客戶之一)擔任個人基礎投資者,認購總金額約4,200萬港元的股份,該等股份設有六個月禁售期;
  • 是次公售35,130,000股H股(35,130,000股/500股=7.026萬手),規模不大,不能抹煞股份於掛牌上市初期因「貨源歸邊」而出現短期股價走高的情況;
利淡
  • 公售規模不大,預期股份流動性不高;
  • 甘肅和青海地區的銷售分別佔截至2014年12月31日為止財年總銷售額約75.5%及22.2%及分別佔截至2015年3月31日為止三個月總銷售額約73.3%及25.2%,營運及銷售顯然集中於該等地區尤其甘肅;
  • 截至2014年12月31日及2015年3月31日,透過經銷商及分銷商的銷售分別佔總營業額87.1%及90.6%,在中國同業之中,爭取經銷商及分銷商的競爭激烈,而許多競爭對手正擴大其經銷網絡;
  • 奶牛養殖及乳製品業界的競爭激烈;
  • 持續開發出新產品以滿足顧客不斷轉變的口味與喜好並不容易;
  • 生鮮乳供應、質量及價格波動;
  • 飼料供應短缺及價格波動;
  • 經營業績受生物資產公允值調整的影響;
  • 勞工成本上漲或勞工短缺;
  • 若然與聯營奶牛牧場的地方奶農產生任何重大糾紛,將會對該等聯營奶牛牧場的營運構成不利影響;
  • 乳製品行業始終有爆發食品安全事故的風險;
  • 奶牛牧場有爆發牲畜疫病的可能性;
  • 品牌或商標有可能被第三方假冒或仿製而聲譽受損;
  • 有義務根據與現有社區奶亭加盟商訂立的協議無條件接受產品退換貨;
  • 中國乳業享有包括獲得政府補貼及享有稅收優惠待遇等有利的政策,而公司作為位於西部的企業,在屬於「獲鼓勵行業」的乳製品製造業中,於2011年至2020年可享減免所得稅率15%;
  • 於2012年、2013年及2014年12月31日及2015年3月31日,錄得流動負債淨額分別約為人民幣9,561.7萬元、人民幣1.70582億元、人民幣1.90392億元及人民幣1.8157億元;

財務比率(12/2012→12/2013→12/2014)

流動比率:0.74→0.66→0.68
速動比率:0.43→0.41→0.49

長期債項/股東權益:20.27%→22.17%→15.65%
總債項/股東權益:87.55%→107.41%→91.64%
總債項/資本運用:69.06%→81.85%→73.87%

股東權益回報率:13.74%→8.06%→13.20%
資本運用回報率:10.84%→6.14%→10.64%
總資產回報率:6.22%→3.26%→5.44%

經營利潤率:17.00%→13.73%→18.35%
稅前利潤率:13.21%→8.25%→13.52%
邊際利潤率:12.92%→7.47%→12.00%

存貨周轉率:3.67→3.82→5.02


附註:本文只供參考之用,並不構成要約、招攬或邀請、誘使、任何不論種類或形式之申述或訂立任何建議及推薦,讀者務請運用個人獨立思考能力自行作出投資決定,如因相關建議招致損失,概與「貝沁才」交流室、編者及作者無涉。

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