香港新股上市分析：IMAX China Holding, Inc.(01970)

利好

• 以總票房收入計，中國和大中華是全球第二大及發展最快的主要電影市場；
• 過去五年，中國華語影片票房的複合年增長率約38.1%，佔到2014年中國總票房的55.0%，當中票房最高的五部影片中有四部以IMAX格式上映，中國史上票房最高的十部影片中有八部以IMAX格式上映；
• 於2014年，大中華的IMAX影院網絡是最大的非傳統影院網絡，且每塊銀幕在大中華的所有非傳統影院網絡中平均票房最高；
• 公司是大中華領先的電影技術供應商、影院及影片業務中IMAX品牌的獨佔性許可人及上映IMAX格式影片的唯一商業平台；
• IMAX品牌在中國存續了近15年，是大中華最強大的娛樂品牌之一，代表最優質和最逼真的電影娛樂體驗；
• 以往的成功個案眾多，包括2010年的《阿凡達》、2014年的《變形金剛4：絕跡重生》以及2015年的《速度與激情7》等；
• 兩大主要業務：(1)影院業務包括設計、採購和為放映商合作夥伴影院提供優質數碼影院系統，以及提供相關的項目管理和持續的維護服務，按收入分成使放映商合作夥伴能透過減少預付費用，更迅速地擴大其IMAX影院網絡，同時使利益與他們的利益協調一致，以及能夠分享其從IMAX格式影片產生的票房，而無需投入建設和經營影院所需的資金、及(2)影片業務收入來自按固定比例從製片廠合作夥伴的IMAX格式影片票房中分得的利潤，能分享影片票房方面的成功，同時降低製作影片所需的大量資本投資及管轄大中華影片製作和發行的監管規定方面的風險；
• 與包括逾30個放映商(包括全球最大的放映商萬達院線以及星匯控股和上海聯和院線等市場上其他著名經營者)保持了十年或以上的合作關係；
• 於2015年6月30日，在中國經營的商業IMAX影院有221間，佔於大中華經營的IMAX影院總數的88.0%，該等影院數量正在迅速增長；
• 於2012年、2013年、2014年12月31日及2015年6月30日，在大中華經營的IMAX影院系統分別為128個、173個、234個及251個，複合年增長率30.9%，而於2015年6月30日，未完成合約量中還有217個影院系統(包括三個數碼升級系統)；
• 與大中華領先的製作人、導演和製片廠(如華誼兄弟、博納、萬達影視和Filmko Holdings)合作，把包括《西遊• 降魔篇》、《龍門飛甲》、《警察故事》、《西遊記之大鬧天宮》及《天將雄師》等華語影片轉製為IMAX格式，從而在IMAX影院網絡上映；
• 將於2015年底之前在中國大陸全面運作DMR轉製設施和放映室，能夠自行利用數字原底翻版技術，將華語影片轉製成IMAX格式，配合先進的放映系統、曲面銀幕和專有影院幾何構造以及專業音效系統，所帶來的體驗較傳統影院更為強烈、逼真和刺激(控股股東IMAX Corporation經歷40多年的研發成果)；
• 截至2012年、2013年及2014年12月31日為止三個財年，收入分別為4,663.9萬美元、5,594.9萬美元及7,821.8萬美元，複合年增長率約29.5%，而截至2014年6月30日為止上半財年及2015年6月30日為止上半財年，收入分別為2,790.1萬美元及4,391.3萬美元，增長約57.39%；
• 截至2012年、2013年及2014年12月31日為止三個財年，毛利分別為2,434.5萬美元、3,224.8萬美元及4,646萬美元，複合年增長率約38.14%，而截至2014年6月30日為止上半財年及2015年6月30日為止上半財年，毛利分別為1,707.9萬美元及3,056.4萬美元，增長約78.96%；
• 截至2012年、2013年及2014年12月31日為止三個財年，經營利潤分別為1,537.9萬美元、2,093.6萬美元及3,116.4萬美元，複合年增長率約33.06%，而截至2014年6月30日為止上半財年及2015年6月30日為止上半財年，經營利潤分別為1,009.1萬美元及1,626.4萬美元，增長約61.17%；
• 所得款項淨額當中約40%將用於購買IMAX影院系統及擴展未完成合約量收入分成安排的一次性開幕成本、約20%將用於建立IMAX影院系統庫存，以支持網絡擴張及減輕任何影院系統供應中斷帶來的影響、約15%將留作業務的補充投資，包括探索與第三方合作建立電影基金，從而為未來幾年為若干華語影片提供資金的可能性、約15%將用於建立DMR轉製設施，包括放映室和後期製作設施，以及投資於利用IMAX品牌的新領域、以及餘下10%的所得款項淨額將用作營運資金及其他一般公司用途，全數用到主營業務裡頭；
• 五家基礎投資者：(i)華夏基金管理有限公司的全資附屬公司華夏基金(香港)有限公司的若干附屬投資基金、(ii)Davidson Kempner Funds、(iii)TCL集團股份有限公司(深000100)的全資附屬公司Heywin Investments Limited、(iv)Hutchin Hill Capital Primary Fund, Ltd.、以及(v)Myriad Opportunities Master Fund Limited，已分別同意認購(i)1,000萬美元、(ii)1,000萬美元、(iii)1,500萬美元、(iv)1,000萬美元、以及(v)1,000萬美元，合計5,500萬美元的國際發售股份，該等股份設有六個月禁售期；

利淡

• 是次全球公售62,000,000股股份，當中有44,175,000股為待售股份(即來自於原有股東出售的舊股佔比高達71.25%)；
• 於2014年財年，93.5%的影院業務收入以及86.0%的影片業務收入來自中國大陸，而當地短期經濟存在下行風險；
• 室外娛樂行業競爭十分激烈，面臨多項競爭挑戰；
• 需要不斷在未曾開展經營或現有IMAX影院數量有限的大中華地區和城市中尋找發展機會，在現有市場上獲得的經驗以及業務模式可能無法輕易轉移和複製到其他省市的新市場裡頭；
• 公眾對IMAX格式影片喜好的改變而影響到賣座；
• 難以確保IMAX格式影片繼續穩定供應；
• 目前多個業務領域高度依賴IMAX Corporation，包括提供IMAX影院系統設備及技術支援、提供DMR轉製服務、知識產權許可及匯入好萊塢製片廠費用；
• 假如IMAX Corporation無法或不願提供IMAX影院系統設備，維持供應的現有應急安排可能無效，並可能會帶來巨大的額外成本；
• 於2015年6月30日，已與萬達院線簽訂有關210個IMAX影院系統的協議，佔大中華IMAX影院網絡中影院總數量及未完成合約量的44.9%，於2012年、2013年、2014年三個財年及2015年財年上半年，萬達院線分別佔總收入的18.3%、24.1%、23.1%及32.3%，此外，也間接從萬達院線運營影院的影片業務中產生收入，是公司在大中華的最大單一客戶；
• 收入主要以人民幣計值，但從IMAX Corporation購買的設備則以美元計值，勢必受到匯率波動的影響；
• 新技術開發過程存在大量不確定因素；
• 若果遭到未經授權的各方嘗試複製或以其他方式獲得IMAX工藝和技術或阻止他人開發類似工藝或技術，公司的競爭能力可能受到削弱，也可能需要成本來確保該等知識產權的實施；
• 轉換期權的公允價值調整從截至2014年6月30日為止六個月的減值211萬美元大幅增加到截至2015年6月30日為止六個月的減值7,756.8萬美元；
• 截至2014年12月31日為止財年利潤為2,278.1萬美元(折合每股利潤約0.0641美元)，相當於2014財年招股區間市盈率介於59.59-68.99倍，作價絕不便宜；

財務比率(12/2012→12/2013→12/2014)

流動比率：0.32→0.52→1.33
速動比率：0.26→0.50→1.27

長期債項/股東權益：0.00%→0.00%→0.00%
總債項/股東權益：0.00%→0.00%→0.00%
總債項/資本運用：0.00%→0.00%→0.00%

股東權益回報率：11,092.24%→555.36%→86.59%
資本運用回報率：82.54%→72.87%→25.73%
總資產回報率：23.58%→20.45%→15.07%

經營利潤率：32.97%→37.42%→39.84%
稅前利潤率：33.00%→37.44%→37.16%
邊際利潤率：27.59%→31.20%→29.13%

存貨周轉率：21.59→50.27→22.79


附註：本文只供參考之用，並不構成要約、招攬或邀請、誘使、任何不論種類或形式之申述或訂立任何建議及推薦，讀者務請運用個人獨立思考能力自行作出投資決定，如因相關建議招致損失，概與「貝沁才」交流室、編者及作者無涉。