香港新股上市分析：海昌控股有限公司(02255)

利好

• 根據歐睿調查，旗下海洋主題公園及新增主題公園合共接待遊客逾940萬人，按2012年入園人次計算，是中國最大的海洋主題公園運營商，並是一家中國領先的主題公園及配套商用物業開發及運營商；
• 已於2013年實施一套全新的品牌管理系統，把主題公園統一到海昌中國品牌之下，期間利用各個公園品牌良好的本地知名度，打造一個全國認可的品牌，以配合全國性的主題公園網絡，享有全國性統一品牌的好處；
• 旗下主題公園屢獲殊榮，包括由NTAQRAC頒發的兩個「5A」級(最高級)景區以及五個「4A」級(次高級)景區稱號，國家海洋局極地考察辦公室授予的五個「極地科普教育基地」稱號以及文化部授予的「國家文化產業示範基地」稱號；
• 憑藉行業領先的海洋和極地動物養護、繁育及展示方面的專業知識等核心競爭優勢，已將業務模式複製到具有較高增長潛力的中國其他主要城市，目前在中國大連、青島、天津、煙台、武漢及成都經營着六個以極地動物為特色的海洋主題公園，且於2014年年底前完成收購新增主題公園－即大連發現王國和重慶加勒比海水世界；
• 公司除了經營主題公園以外，也在主題公園附近開發、銷售及選擇性持有配套商用物業，該等配套商用物業不但有助於延長主題公園遊客的停留時間和為他們提供更多消費選擇，還能通過物業銷售及租金收入以進一步開發及升級主題公園提供額外資金來源，兩者之間存有協同效應，該等鄰近物業可以在潛在升值中獲益；
• 擬把規劃中的上海海昌極地海洋世界發展成為以海洋和極地動物展示與表演為特色的旗艦海洋主題公園及上海旅遊地標之一，並融入現有主題公園的受歡迎元素，將全國統一品牌「海昌中國」打造成為海洋主題公園行業的先驅及領袖；
• 憑藉與國際娛樂企業合作的經驗，計劃與知名專業媒體公司聯合拍攝以海洋和極地動物以及帶有海昌中國品牌及專有標誌性形象的產品，包括一系列專有主題產品和有關海洋和極地動物及形象的系列卡通系列片，並以此為題材製作3D/四維球幕特效電影；
• 有計劃開發網上虛擬主題公園和網絡遊戲，與線下項目形成互補；
• 近年來，來自公園業務分部的收入顯著增長，由2010年的人民幣3.8626億元增至2011年的人民幣5.3635億元，再增至2012年的人民幣6.33407億元以及截至2013年9月30日為止九個月的人民幣5.90114億元；
• 集資金額當中約50%將用於發展上海海昌極地海洋世界、約40%將用於發展三亞海棠灣夢幻世界、及10%將用作營運資金及其他一般企業用途，全數用到主營業務裡頭；
• 兩名基石投資者－機構性資產管理公司Central Asset Investments Management (Cayman) Limited管理的CAI Global Master Fund, L.P.及CAI Special Opportunities Fund及綜合物業開發商佳兆業集團控股有限公司(01638)主席、執行董事兼創辦人之一郭英成先生分別已同意按發售價認購總計2,000萬美元及1,000萬美元的股份，該等股份設有六個月禁售期；

利淡

• 中國大陸經濟有短期下行風險；
• 中國政府不時採取限制性措施，以限制或加強對主題公園或旅遊相關商用物業發展的控制；
• 行業競爭非常激烈；
• 入園遊客人數有季節性波動；
• 國內薪資成本持續上升；
• 養護的動物對旗下主題公園非常重要，它們會面臨若干疾病尤其是傳染病的風險；
• 於2012年及截至2013年9月30日為止九個月，源自大連老虎灘海洋公園及青島極地海洋世界的收入合計分別佔有關期間公園業務總收入的56.2%及59.2%，很大部分收入依賴少數主題公園業務；
• 旗下物業發展及持有分別取決於中國房地產市場的表現，特別是開發、銷售、租賃或管理配套商用物業項目的城市及地區，總收入勢必波動；
• 物業投資有流動性不足及投資物業缺乏其他用途的風險；
• 公司須為客戶的按揭貸款提供擔保，並有可能因為客戶拖欠按揭貸款而須對按揭銀行負責；
• 業績受到投資物業的公平值變動的影響；
• 截至2010年、2011年及2012年12月31日和2013年9月30日，淨債務權益比率(按淨債務除以總權益計算)分別為95.5%、261.1%、154.1%及160.8%，至於在合併損益表中扣除的融資成本分別為人民幣5,220萬元、人民幣1.422億元、人民幣3.013億元及人民幣2.821億元，財務槓桿比率相當高；
• 由於物業發展及持有分部的收入於2010年、2011年及2012年以及截至2013年9月30日為止九個月分別為人民幣4.12952億元、人民幣1.46947億元、人民幣2.50094億元以及人民幣1.47046億元，不穩定，因而截至2010年、2011年及2012年12月31日為止三個財年以及截至2013年9月30日止九個月總收入分別為人民幣7.99212億元、人民幣6.83731億元、人民幣8.89014億元及人民幣7.79168億元，導致總收入表現不穩定；
• 截至2013年12月31日為止財年公司擁有人應佔估計合併溢利將不低於人民幣8,300萬元(折合每股溢利人民幣0.02075元)，相當於2013財年招股區間預測市盈率介於82.79-101.78倍，作價絕不便宜；

財務比率(12/2010→12/2011→12/2012)

流動比率：1.03→1.13→1.08
速動比率：0.59→0.87→0.77

長期債項/股東權益：125.34%→673.34%→238.70%
總債項/股東權益：172.67%→1,135.04%→381.21%
總債項/資本運用：46.79%→110.27%→91.45%

股東權益回報率：22.91%→8.29%→5.91%
資本運用回報率：6.21%→0.81%→1.42%
總資產回報率：3.00%→0.40%→0.77%

經營利潤率：36.88%→16.98%→21.04%
稅前利潤率：36.88%→16.98%→21.04%
邊際利潤率：18.62%→4.39%→6.71%

存貨周轉率：0.71→0.69→0.79


附註：本文只供參考之用，並不構成要約、招攬或邀請、誘使、任何不論種類或形式之申述或訂立任何建議及推薦，讀者務請運用個人獨立思考能力自行作出投資決定，如因相關建議招致損失，概與「貝沁才」交流室、編者及作者無涉。