香港新股上市分析：景瑞控股有限公司(01862)

利好

• 根據中國指數研究院的資料，於2012年及2013年公司躋身於長江三角洲地區十大開發商之一；
• 到今年為止，公司連續三年獲中國房地產研究會、中國房地產業協會及中國房地產測評中心嘉許中國房地產開發企業運營效率十強的榮譽；
• 公司在中國13個城市經營業務，當中11個城市屬國務院於2010年5月在「長江三角洲地區區域規劃」所界定的長江三角洲地區16個核心城市(根據此區域規劃，該等城市佔長江三角洲地區名義地方生產總值逾80%，另外根據中國指數研究院的資料，該16個城市貢獻的名義地方生產總值總額佔2012年全國名義國內生產總值總額約17.3%)，並已成功擴展至環渤海經濟圈的中心天津及中國西南地區主要經濟中心重慶，這兩個由中央直接管轄的城市是中國發展最快速的城市；
• 公司已與超過70家承建商及供應商建立業務戰略關係；
• 根據中國指數研究院的資料，2012年，根據中國16家經甄選主要物業開發公司向公眾披露的資料，該等公司的平均資產週轉率為0.25，而公司的資產週轉率從2010年的0.27增加到2011年的0.34，再提高至2012年的0.37。公司通過快速資產週轉模式，加快從土地購置開始，到規劃及建設過渡至銷售及交付的整個項目開發過程，在相對較短的物業開發流程中產生現金流量，加快資金流轉；
• 根據蓋洛普諮詢公司在2012年進行的年度客戶滿意度調查，客戶對公司的整體滿意度在蓋洛普諮詢公司的行業數據庫中保持業內最高水平；
• 截至2013年8月31日，在內地9個城市擁有已竣工物業項目或項目階段，總建築面積約為330萬平方米，在11個城市擁有在建物業項目或項目階段，總建築面積約為180萬平方米，而土地儲備總建築面積約為460萬平方米；
• 截至2010年、2011年及2012年12月31日為止三個財年售出物業的總建築面積分別為22.8319萬平方米、36.4152萬平方米及45.6612萬平方米，已售物業的總建築面積從截至2012年6月30日為止六個月的10.8881萬平方米增加到截至2013年6月30日為止六個月的14.0484萬平方米；
• 截至2010年、2011年及2012年12月31日為止三個財年收入分別為人民幣25.324億元、人民幣34.54341億元及人民幣40.58848億元，複合年增長率26.6%，而截至2012年及2013年6月30日為止六個月收入分別為人民幣10.73845億元及人民幣12.27097億元，年增14.27%；
• 按截至2012年12月31日為止財年及截至2012年及2013年6月30日為止六個月公司權益持有人應佔利潤分別為人民幣2.71682億元、人民幣0.5372億元及人民幣1.06804億元，以此粗略估算截至2013年12月31日為止財年公司權益持有人應佔利潤為人民幣5.4015億元(=人民幣2.71682億元x (人民幣1.06804億元/人民幣0.5372億元)，折合每股人民幣0.4308元)，相當於2013財年招股區間預測市盈率介於7.66-10倍，作價合理；
• 集資金額當中約90%將用作在南京、蘇州、杭州、寧波及紹興收購新項目或開發用地、餘下不超過10%將用作營運資金及其他一般企業用途，全數用到主營業務裡頭；
• 私募股權投資公司Dalvey Asset Holding Ltd擔任基礎投資者，已同意按發售價認購合共5,000萬美元的股份，該等股份設有六個月禁售期；

利淡

• 中國政府近年一直實施多項政策及措施以調控住宅物業市場的增長；
• 上海和長江三角洲地區主要城市的物業市場競爭非常激烈；
• 融資成本受到國內利率變動的影響；
• 中央政府對關於房地產行業的稅務變更，例如增值稅；
• 建築材料價格及勞工成本波動；
• 業務非常依賴第三方承建商，若任何承建商未能按時交付優質服務或產品，可能對業務營運或公司良好的聲譽造成不利影響；
• 日後有可能無法按商業上可接受的價格在適合開發的有利位置收購土地儲備；
• 截至2010年、2011年及2012年12月31日為止三個財年經營活動均持續錄得負現金流淨額，分別約為人民幣4.547億元、人民幣3.484億元及人民幣3.262億元；
• 截至2010年、2011年及2012年12月31日為止三個財年總債項分別為人民幣29.78275億元、人民幣39.65977億元及人民幣39.82231億元，比對招股區間總體股值約介於52.66億-68.7億港元(=1,253,691,469股x 4.2港元至1,253,691,469股x 5.48港元)，債負相當沉重；
• 截至2011年及2012年12月31日為止兩個財年收入分別為人民幣34.54341億元及人民幣40.58848億元，同期毛利分別為人民幣10.91443億元及人民幣8.98004億元，以及截至2012年及2013年6月30日為止六個月收入分別為人民幣10.73845億元及人民幣12.27097億元，同期毛利分別為人民幣3.00781億元及人民幣2.62015億元，明顯生意多做了，收穫卻減少。另行參考截至2010年、2011年及2012年12月31日為止三個財年利潤分別為人民幣3.37177億元、人民幣3.68134億元及人民幣3.4145億元，經調整利潤(不包括投資物業公允價值收益)分別為人民幣3.342億元、人民幣3.621億元及人民幣3.235億元，而同期公司權益持有人應佔利潤分別為人民幣1.94798億元、人民幣1.60278億元及人民幣2.71682億元，以及截至2012年及2013年6月30日為止六個月利潤分別為人民幣7,530.5萬元及人民幣1.97746億元，經調整利潤(不包括投資物業公允價值收益)分別為人民幣6,860萬元及人民幣1.925億元，而同期公司權益持有人應佔利潤則分別為人民幣5,372萬元及人民幣1.06804億元，再次印證這個論點；

財務比率(12/2010→12/2011→12/2012)

流動比率：1.50→1.43→1.48
速動比率：0.48→0.55→0.35

長期債項/股東權益：115.51%→117.42%→106.77%
總債項/股東權益：194.01%→240.16%→215.65%
總債項/資本運用：85.85%→99.88%→95.75%

股東權益回報率：12.69%→9.71%→14.71%
資本運用回報率：5.61%→4.04%→6.53%
總資產回報率：2.10%→1.45%→2.44%

經營利潤率：26.52%→21.72%→14.42%
稅前利潤率：27.55%→21.80%→14.92%
邊際利潤率：7.69%→4.64%→6.69%

存貨周轉率：0.43→0.55→0.51


附註：本文只供參考之用，並不構成要約、招攬或邀請、誘使、任何不論種類或形式之申述或訂立任何建議及推薦，讀者務請運用個人獨立思考能力自行作出投資決定，如因相關建議招致損失，概與「貝沁才」交流室、編者及作者無涉。