香港新股上市分析：時代集團控股有限公司(01023)

利好
— 公司已有43年的營運歷史，跟國際知名品牌Coach建立了13年的業務關係，現時是Coach手袋的最大供應商；
— 先後獲得英國標準協會(British Standards Institution)於2010年就東莞時代生產的手袋發出的ISO9001:2008登記證書、2008年Coach「最切實貫徹管理承諾」(Most Consistent Management Commitment)殊榮、2005及2008年中華全國總工會頒發「職工之家」獎項、中國東莞市厚街鎮人民政府頒發2004及2007年「員工滿意企業」獎項及嘉許為2010年「勞動關係和諧企業」；
— 公司為美國著名大型百貨連鎖店研究、開發、設計及製造私人標籤手袋及小皮具，代Coach、Fossil、Michael Kors、Lacoste及Prada等國際領先的高檔奢侈品牌及Tumi等高檔旅行品牌開發及製造手袋、小皮具及旅行用品，足見其產品達到高工藝水平，能夠符合高檔奢侈品牌客戶的嚴格要求；
— 生產線數目從過往的123條增加到目前的191條，預期第二期設施完工以後生產線數目將再增加84條；
— 內部創意中心大約有1,100名員工，而研發中心擁有62名員工，員工具備豐富的行業經驗，同時聘請意大利設計工作室的設計團隊，不時提供可供參考及使用的設計理念，過去三個財年設計及開發出超過5,000件、6,200件及7,400件獨一無二的手袋及小皮具；
— 2009-2011財年期間，單一最大供應商佔到總採購的4.8%、4.7%及4.3%，而五大供應商分別佔到總採購的18.2%、16.9%及16.0%，不存在過於依賴少數供應商的風險，更與十大供應商建立了平均超過6年的業務關係；
— 公司與TUSCAN’S Europe於2011年2月訂立商標轉讓協議，TUSCAN’S Europe向公司轉讓於國際商標註冊項下指定國家中國及日本註冊的「TUSCAN’S」商標的權利、所有權及權益，從而以「TUSCAN’S」(源於意大利的高檔時尚品牌，以優質現代意大利皮革手袋及小皮具見稱，於1974年隨著TUSCAN’S Europe在意大利托斯卡納的歷史皮革加工及製造中心PonteaEgola製革廠區成立而建)進入快速增長的中國手袋及小皮具零售市場，今年2-3月已在廣州開設兩家零售店，開始推出TUSCAN’S品牌手袋及小皮具，直到2011年10月31日為止已於中國多個城市開設7家獨立零售店及9個百貨店專櫃，並且計劃未來3年中國零售店總數增加到大約100家；
— 全球及中國男士奢侈手袋及小皮具屬於高增長市場，根據Frost & Sullivan的資料，中國男士高檔及奢侈品牌、手袋及小皮具市場的零售銷售總值從2006年的5億元人民幣增加到2010年的22億元人民幣，複合年增長率44.83%；
— 2009-2011年截至6月30日為止三個財年毛利率分別是16.9%、19.7%及22.2%，期內利潤率分別是5.79%、8.79%及12.13%，兩率持續改善；
— 2009-2011年截至6月30日為止三個財年製造及售出大約720萬件、900萬件及1,230萬件產品，收益分別是13.497億港元、17.263億港元及24.933億港元，複合年增長率35.92%，同期純利分別達到7,820萬港元、1.518億港元及3.024億港元，複合年增長率96.65%，業務正在快速成長；
— 截至2011年12月31日為止六個月公司擁有人應佔綜合溢利預測不少於1.75億港元，假設上半年溢利佔到全年溢利的45%計算，即估計截至2012年6月30日為止財年公司擁有人應佔綜合溢利達到3.89億港元(折合每股溢利0.3895港元)，相當於2012財年招股區間預測市盈率介於7.57-10.14倍，又保守估計截至2013年6月30日為止財年公司擁有人應佔綜合溢利按年增長兩成，即溢利為4.67億港元(=3.89億港元x1.2，折合每股溢利0.4667港元)，相當於2013財年招股區間預測市盈率介於6.32-8.46倍，考慮到公司持有意大利高檔時尚品牌「TUSCAN’S」，因而比對奢侈品牌股份Prada(01913)及即將以介紹形式來港上市的Coach(06388)的10多倍的2012財年預測市盈率，是次公售股份作價說得過去；
— 集資金額當中35%建設廣東省英德製造設施第二期、20%提升機械設備及現有生產設施、35%擴充零售業務、餘額撥作一般營運資金，全數用到主營業務裡頭；
— Prada S.p.A.(01913)全資附屬公司Prada Far East B.V.及由IDG-Accel China Capital L.P.與IDG-Accel China Capital Investors L.P.共同擁有的KAL擔任基礎投資者，以招股區間的中位數計算，分別認購4,892.1萬股及5,491.2萬股股份，合計佔到公售股份數目的41.6%；

利淡
— 公司代工生產的產品大多數運往北美洲及歐洲，分別佔到總體銷售的68%及17%，業務可能受到近期北美洲及歐洲經濟景氣不佳的影響；
— 國內工人薪酬與日俱增，廣東省尤甚，公司的製造設施當中四家位於中國廣東省東莞市，薪金成本壓力愈來愈大；
— 2009-2011截至6月30日為止三個財年從Coach所取得的收益分別是5.62億港元、9.084億港元及13.276億港元，而同期來自首五大客戶的收益總額分別是10.208億港元、14.512億港元及20.556億港元，即三個財年公司從Coach所取得的收益佔到來自首五大客戶的收益總額的55.05%、62.60%及64.58%，收益顯然過於依賴單一客戶；
— 2009-2011截至6月30日為止三個財年設備使用率分別約68.57%、70.31%及76.4%，仍未滿負荷生產；
— 由於公司從未跟任何客戶訂立長期採購協議，沒法保證日後的產銷量；
— 由於只有少數工序能夠自動化，且頗多工序涉及高技術工藝，因此大多數工序須以人手進行，需要具備高水準及熟練技術的工人，而高素質的工人從來難求；
— 截至2011年12月31日為止六個月公司擁有人應佔綜合溢利預測不少於1.75億港元，假設上半年溢利佔到全年溢利的45%計算，即估計截至2012年6月30日為止財年公司擁有人應佔綜合溢利達到3.89億港元(=1.75億港元÷45%，折合每股溢利0.3895港元)，相當於2012財年招股區間預測市盈率介於7.57-10.14倍，有鑑於公司也是一家代工生產商，因此比對同業代工生產商九興控股(01836)及裕元集團(00551)的2012財年預測市盈率分別約莫10倍及8倍左右，是次公售股份作價來得不吸引；


財務比率(06/2009→06/2010→06/2011)

流動比率：1.10→1.00→1.35
速動比率：0.73→0.51→0.77

長期債項/股東權益：-.--→-.--→-.--
總債項/股東權益：69.21%→78.32%→21.46%
總債項/資本運用：68.06%→76.50%→21.45%

股東權益回報率：45.68%→69.86%→61.29%
資本運用回報率：44.92%→68.23%→61.26%
總資產回報率：17.03%→21.15%→30.54%

經營利潤率：7.10%→11.19%→14.55%
稅前利潤率：7.10%→11.19%→14.55%
邊際利潤率：5.79%→8.79%→12.13%

存貨周轉率：12.88→7.09→8.54


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