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星期日, 2月 12, 2012

香港新股上市分析:克莉絲汀國際控股有限公司(01210)


利好
— 中國民眾可支配收入增加及城市化進程加快;
— 股份具有國內零售內需概念,是首家到香港掛牌上市的烘焙產品連鎖經營商;
— 打從1993年起開始生產及銷售烘焙產品,是最早進入中國市場的外商投資烘焙企業之一,根據Euromonitor的資料,截至2010年12月31日為止,按照收益及零售門店數目計算,公司是中國第二大的烘焙產品連鎖經營商,擁有及經營中國銷售烘焙產品的最大零售連鎖店之一;
— 旗下零售門店處於長江三角洲地區是中國最繁榮、發展最快及最為西化之地區之一,該地區對烘焙產品的需求高於全國平均水平;
— 「克莉絲汀」品牌以品質優異及安全可靠(產品主要在中央烘焙工廠生產,保證了產品之規格、嚴格之安全管控及品質的一致性)見稱,而且產品有營養優勢,品牌具有「健康生活帶回家」的稱號,廣受當地民眾推崇,於2007年1月獲得上海市工商行政管理局授予「上海市著名商標」稱號;
— 於2011年9月30日,公司在長江三角洲地區的主要城市(包括上海、南京及杭州)設有五間中央烘焙工廠,而中央處理模式極大地減少對現場烘焙的需要,除了能夠監察食品的生產衛生及食用安全,也方便隨時擴容生產,現有計劃擴大目前生產設施的產能,並於杭州收購多幅土地用於建造新生產設施;
— 公司出售超過2,200種麵包、蛋糕、月餅、點心及其他產品,產品品種繁多且新穎,旗下產品線更加可以每月推出新品,也正在開發專門針對批發客戶的冷凍烘焙產品;
— 於2008及2009年分別增設了113間及127間零售門店,於2010年,除了在當年上海世博園開設20間零售門店以外,也增設55間零售門店,於2011年新增80間零售門店,直到2011年底,公司已在上海、江蘇省及浙江省等長江三角洲地區的黃金地段及主要城市分別營運513間、232間及153間零售門店,合計898間零售門店,並且有意於2013年年底增加到大約1,200間零售門店,擴展零售網絡的速度平穩,而且該零售網絡主要由好鄰居店、地鐵店及旗艦店等多渠道的直營店構成,能夠全面覆蓋不同類型的消費群體的需要;
— 以健康為主題的歐式鮮焙店勢必成為日後業務的增長亮點,2011年4月開設首間歐式鮮焙松江店,於2011年5月至2012年1月期間已錄得總收益約460萬元人民幣,因此公司計劃於2013年年底前新開121間歐式鮮焙店,其中43間及69間歐式鮮焙店將分別於2012年及2013年開設;
— 擬逐步向超市、便利店及透過電子商務渠道在網上店舖增加產品供應;
— 內地二三線城市的發展潛力龐大,公司計劃進一步滲透至該等市場;
— 2009年收購杭州丹比的成功經驗有助公司日後併購目標企業以拓展市場;
— 2010及2011財年截至9月30日為止九個月收益分別為8.94789億元人民幣及9.86456億元人民幣,同期公司擁有人應佔溢利及全面收入總額分別為7,006.7萬元人民幣及8,003.4萬元人民幣,純利率分別為7.83%及8.11%,相比截至12月31日為止2008-2010三個財年趨跌的毛利率、純利率及溢利等業績表現,收益、溢利及純利率等業績指標明顯存有觸底反彈回升的跡象;
— 集資金額當中約41%用於通過開設新零售門店(包括自身擴張或通過在中國收購其他烘焙連鎖店)拓展零售網絡、約39%用於包括擴大現有生產設施的產能及在杭州購買地塊用於建設新生產設施等資本開支計劃、約10%用於新增及改善本公司信息技術系統及研發新產品、餘額撥作一般營運資金,全數用到主營業務裡頭;
— 截至2011年12月31日為止財年公司擁有人應佔估計綜合溢利不少於9,500萬元人民幣(折合每股溢利0.095元人民幣),相當於該財年招股區間預測市盈率介於13.67-18.97倍。假設2012財年公司擁有人應佔估計綜合溢利比對2011財年的增長20%到1.14億元人民幣(折合每股溢利0.114元人民幣),相當於2012財年招股區間預測市盈率介於11.39-15.81倍。若果一如獨家保薦人法巴估計公司的2010-2013財年收入的複合年增長率為15%及同期盈利的複合年增長率為22%,那麼公司的2013財年收益及溢利分別將要達到19.535億元人民幣(=12.84458億元人民幣x1.15 x1.15 x1.15)及1.604億元人民幣(=0.88349億元人民幣x1.22 x1.22x1.22,折合每股溢利0.1604元人民幣),相當於2013財年招股區間預測市盈率介於8.09-11.23倍。雖然現時香港沒有一家已上市的烘焙產品連鎖經營商,沒法作出直接比較,然而要是比對類同企業例如味千(00538)、大家樂(00341)等連鎖食店的2012及2013財年預測市盈率分別為17.25倍及11.73倍、24.7倍及20倍左右,又比對例如康師傅控股(00322)、統一企業中國(00220)、中國旺旺(00151)等食品製造商的2012及2013財年預測市盈率分別為26.11倍及21.37倍、22.01倍及17.55倍、24.31倍及19.6倍,是次公售股份作價的確仍勝一籌;
— 是次公售2.5億股股份(2.5億股/2,000股 = 12.5萬手),規模不大,不能抹煞股份因「貨源歸邊」而出現短期股價走高的情況;

利淡
— 公售規模細小,股份流動性不高;
— 根據Euromonitor的資料,按照銷售額計算,2010年國內包括公司在內的首十大烘焙連鎖運營商的市場佔有率總計僅只7.79%,行業參與者眾多,反映出行業競爭非常激烈,情況極其白熱化;
— 烘焙行業准入門檻不高;
— 極為依賴「克莉絲汀」單一品牌,存在很大的經營風險;
— 內地食品安全問題時有發生;
— 原材料、租金及薪資等成本有上漲勢頭;
— 儘管截至12月31日為止2008-2010三個財年收益分別達到10.0066億元人民幣、10.5014億元人民幣及12.84458億元人民幣,複合年增長率13.3%,但是期內公司擁有人應佔溢利及全面收入總額分別是1.27155億元人民幣、1.15747億元人民幣及8,834.9萬元人民幣,期間三個財年毛利率分別為56.36%、53.94%及50.47%與純利率分別為12.71%、11.02%及6.88%,反而趨跌;
— 截至2011年12月31日為止財年公司擁有人應佔估計綜合溢利不少於9,500萬元人民幣(折合每股溢利0.095元人民幣),相當於該財年招股區間預測市盈率介於13.67-18.97倍,短期而言,是次公售股份作價並不便宜;


財務比率(12/2008→12/2009→12/2010)

流動比率:0.88→0.90→0.90
速動比率:0.85→0.88→0.87

長期債項/股東權益:-.--%→-.--%→-.--%
總債項/股東權益:9.46%→20.55%→10.17%
總債項/資本運用:9.05%→19.86%→9.81%

股東權益回報率:20.21%→16.65%→11.94%
資本運用回報率:19.35%→16.09%→11.52%
總資產回報率:10.16%→7.33%→5.37%

經營利潤率:19.31%→14.78%→9.12%
稅前利潤率:19.26%→14.76%→9.09%
邊際利潤率:12.71%→11.02%→6.88%

存貨周轉率:57.61→50.10→48.99


附註:本文只供參考之用,並不構成要約、招攬或邀請、誘使、任何不論種類或形式之申述或訂立任何建議及推薦,讀者務請運用個人獨立思考能力自行作出投資決定,如因相關建議招致損失,概與「貝沁才」交流室、編者及作者無涉。

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