香港新股上市分析：東吳水泥國際有限公司(00695)

利好

• 公司是蘇州地級市唯一一家在生產過程中使用新型乾法生產工藝(該生產工藝為於熟料生產過程中，於原材料經混合及加入回轉窯前預先將原材料加熱，一般排放較少有害污染物並能生產較優質水泥，現已成為中國最普遍之水泥生產工藝，該工藝產量於2010年佔熟料總產量約81%)的水泥生產商；
  
• 根據江蘇省建材產品質量檢驗站分別於2012年5月就PO42.5水泥(強度等級達42.5的普通硅酸鹽水泥)及於2012年4月就PC32.5水泥(強度等級達32.5的複合硅酸鹽水泥)發出的獨立強制檢驗報告，公司生產的PO42.5水泥及PC32.5水泥產品質量均遠超過中國國家標準；
  
• 中央政府推動全國保障性住房工程；
  
• 產品行銷於江蘇省、浙江省及上海市等有利的長三角戰略性地理位置；
  
• 已於2011年10月與浙江省一家石灰石供應商訂立為期五年的合約，從而確保未來五年獲得約350萬噸石灰石供應(佔到期內石灰石需求量50%以上)；
  
• 公司進行用作生產過程之中的添加劑的多種礦物粉測試及以焚化一般生活廢料的水泥窯環保技術測試，一來可以保護環境，亦可以降低銷售成本；
  
• 由於公司有自產水泥，能夠確保相關混凝土及灰漿產品的品質，因此有意於2012年下半年於吳江市收購適合的混凝土攪拌站，擴展業務至下游行業；
  
• 水泥中轉站的毛利率比較高，公司有計劃於2013年中旬在蘇州及上海分別建立一個中轉站，並且在吳江市建立七至九個中轉站，預計首個中轉站於2012年7月前後動工；
  
• 2009-2011年截至12月31日為止三個財年，公司已為熟料生產線配置餘熱回收發電系統，以分別節省約12.6%、20.7%及17.8%的總電力消耗；
  
• 2009-2011年截至12月31日為止三個財年，公司利用廢料生產PC32.5水泥，此舉不僅能夠減低生產成本，亦可因採取節能及環保措施而獲得中國政府對PC32.5水泥產品分別約達890萬元人民幣、870萬元人民幣及1,340萬元人民幣的增值稅退稅；
  
• 2009-2011年截至12月31日為止三個財年收益分別為2.91622億元人民幣、3.5495億元人民幣及4.64045億元人民幣，複合年增長率26.14%，期內純利分別為1,180萬元人民幣、3,178.6萬元人民幣及8,6944萬元人民幣，複合年增長率171.44%，其業務正在快速成長；
  
• 集資金額當中約39%將用於在吳江市收購一座合適的混凝土攪拌站、約27%將分別用於在吳江市、蘇州市區、上海崇明島及上海青浦區建立自營中轉站以強化銷售網絡及完善物流系統及能力、約26%將用於改良部份生產設備及收購新的水泥生產設備以淘汰部份較舊設備及約8%將用作營運資金及其他一般公司用途，全數用到主營業務裡頭；
  
• 是次公售1.25億股股份(1.25億股/2,000股 = 6.25萬手)，規模極小，不能抹煞股份掛牌上市初期因「貨源歸邊」而出現短期股價走高的情況；
  

利淡

• 公售規模細小，股份流動性低；
  
• 是次公售的1.25億股股份當中5,000萬股(比例高達四成)由售股股東發售的銷售股份(即舊股)；
  
• 公司僅是江蘇省南部吳江市(地級市)的一家水泥及熟料生產商，沒有強有力且非常獨特的賣點；
  
• 國內薪資成本持續上升；
  
• 股份掛牌上市以後市值約5、6億港元，比對水泥同業動輒數十億至數百億甚至超過一千億港元的市值，公司的規模著實太過細小，而長三角地區水泥業競爭激烈；
  
• 實施宏觀調控措施壓抑內地房地產尤其住房的熾熱「炒風」，減低水泥需求；
  
• 中國政府為要應對國內某些地區水泥供過於求、環境污染及落後產能的問題，鼓勵水泥行業整合，任何水泥生產商可能是潛在整合者或被整合對象；
  
• 內地水泥價格時有波動，漲跌幅度不小，也有季節性因素的影響；
  
• 生產過程需要石灰石、頁岩、砂岩、煤矸石、轉爐渣、黏土、粉煤灰及石膏等原材料，並且耗用大量煤炭及電力，業績將受到該等原材料及能源價格波動的影響；
  
• 2009-2011年截至12月31日為止三個財年分別售出150萬噸、140萬噸及140萬噸產品，期內錄得銷售額分別約2.916億元人民幣、3.55億元人民幣及4.64億元人民幣，上述銷售額的增長顯然不是由銷售量而是價格來帶動，務須留意；
  
• 打從2012年1月1日起，公司不再享有12.5%優惠稅率，並須繳納25%企業所得稅；
  
• 是次集資金額介於1.25-1.6億港元(折合約1.02-1.3億元人民幣)，然而截至2011年12月31日為止財年溢利為0.86944億元人民幣，是次公售股份活動充滿濃烈的為集資而集資的味道；
  
• 截至2011年12月31日為止財年公司權益持有人應佔溢利0.86944億元人民幣(折合每股溢利0.1739元人民幣)，相當於2011財年招股區間市盈率介於4.72-6.04倍，比對同期大多數同業的三至六倍多的市盈率，是次公售股份作價充其量稱得上合理而不是撿便宜；
  

財務比率(12/2009→12/2010→12/2011)

流動比率：0.88→1.24→1.31
速動比率：0.80→1.13→1.17

長期債項/股東權益：2.48%→0.83%→-.--%
總債項/股東權益：19.43%→26.88%→37.67%
總債項/資本運用：18.64%→25.99%→37.25%

股東權益回報率：5.15%→11.39%→36.24%
資本運用回報率：4.95%→11.02%→35.83%
總資產回報率：2.69%→6.83%→21.36%

經營利潤率：5.78%→12.50%→25.12%
稅前利潤率：5.09%→11.24%→23.57%
邊際利潤率：4.05%→8.96%→18.74%

存貨周轉率：20.19→16.96→20.76


附註：本文只供參考之用，並不構成要約、招攬或邀請、誘使、任何不論種類或形式之申述或訂立任何建議及推薦，讀者務請運用個人獨立思考能力自行作出投資決定，如因相關建議招致損失，概與「貝沁才」交流室、編者及作者無涉。